来源：华尔街见闻

　　伊朗战争爆发逾百日 ，史上规模最大的石油供应冲击未能将国际油价推上每桶100美元。

　　据Javier Blas分析
，无论金融市场还是实物市场，油价走势均弱于绝大多数人的预期——远期价差 、实物溢价
、运费乃至炼厂利润均呈回落 。战前 ，霍尔木兹海峡日均通过原油及成品油约2000万桶，占全球需求约五分之一
。4月间
，多家对冲基金和华尔街银行曾预测油价将冲上每桶200美元，而实际走势与之相去甚远。

　　Javier Blas认为 ，以下十大力量的叠加
，是解释这一现象的核心 。其中部分因素具有结构性特征——如炼厂灵活性提升和期权市场扩容——将持续压制油价反弹；而战略储备动用和商业库存消耗则属于阶段性支撑，终将耗尽。

　　然而 ，风险不可低估
。美伊停火协议依然脆弱
，双方近日仍在互相攻击。美国战略石油储备已降至40年来最低水平，商业库存或将于8月前后逼近临界点 。

　　原因一：中国进口放缓

　　海关总署公布数据显示 ，中国5月原油进口同比下降29%至约3310万吨
，折合日均约780万桶
。据市场情报机构Vortexa数据，这较2025年均值下降近40% ，降幅约为每日400万桶。

　　原因二：全球需求遭到破坏

　　全球炼厂加工量已下降约每日500万桶
，其中需求萎缩——主要集中于石化领域——可能贡献了每日300万至400万桶，其余则来自库存消耗 。这一规模相当可观 ，尤其考虑到油价涨幅远低于此前预期
。

　　相比此前历次供应冲击中的美国和西欧消费者，亚洲消费者的反应似乎更为迅速。电动汽车的普及或在一定程度上强化了消费弹性 。部分地区还出现了实物燃料短缺：印度大范围地区的丁烷、丙烷等烹饪燃料已告罄
，亚洲各国也迅速转向煤炭和薪柴等替代能源
。

　　原因三：石油仍在流出霍尔木兹

　　霍尔木兹海峡封锁已逾百日，但波斯湾石油并未完全断流。绕行管道穿越沙特阿拉伯和阿联酋 ，维持着每日约500万桶的持续输出 。与此同时
，阿联酋和科威特油轮从波斯湾内港口装货，穿越海峡 ，驶至瓶颈以外的锚地
，再将货物转载至其他船只——这些船只紧贴阿曼海岸行驶，关闭信标灯
。从最初的涓涓细流 ，这条通道如今已稳定在每日约200万桶。

　　原因四：战前已存在的供应过剩

　　战争掩盖了一个关键前提：冲突爆发前（2月27日）
，全球石油市场已处于严重供过于求的状态 。在冬末春初的季节性需求低谷期，供应过剩规模可能高达每日300万至400万桶。这一过剩——源于美国页岩油革命的持续影响以及OPEC+此前的大幅增产——为市场提供了宝贵的缓冲垫 ，在战争冲击传导至实际供需之前赢得了时间
。

　　原因五：战略储备的史上最大规模释放

　　1990年伊拉克入侵科威特后
，富裕国家在六个月后才动用战略石油储备。此次，美国在开战最初两周内便推动国际能源署（IEA）成员国协调行动 。3月11日 ，IEA 32个成员国宣布在未来数月内释放4亿桶储备，创该组织成立以来的最大规模
。这批石油于4月下旬开始加速入市
，目前释放速率约为每日250万桶。

　　然而，这一机制的可持续性存疑 。作为最大贡献方 ，美国战略石油储备已降至40年低点；商业库存的消耗速度亦令人担忧
，或将于8月前后触及临界水平
。

　　原因六：炼厂灵活性大幅跃升

　　现代炼厂无论在加工原料还是产品输出方面，均比数年前更具弹性。过去 ，炼厂对原油品种的选择较为挑剔；如今
，得益于焦化等新型装置的投入，可加工油种的范围大幅扩展 。炼厂还可在一定限度内调整各类成品油的产出比例 ，按需多产紧缺品种
。以航空煤油为例
，战前其占美国炼厂产出的10.5%，目前该比例已攀升至近13%的历史最高水平。

　　原因七：特朗普的言辞干预

　　特朗普政府的石油战略似乎更多依赖希望而非具体部署 ，但特朗普本人在“言辞干预”市场方面表现突出 。100天内
，他通过社交媒体和媒体采访近40次暗示谈判协议即将达成
。对于任何押注油价上涨的交易员而言，总统的这些表态构成了巨大的强制平仓风险——部分帖文发出后 ，油价一度下跌多达10%。

　　值得注意的是，言辞干预能够奏效
，离不开市场的配合：华尔街不仅愿意相信特朗普，更是主动选择相信他 。

　　原因八：买保险 ，不买油

　　数十年来
，买入石油期货是对冲中东地缘风险的几乎唯一手段，多头蜂拥往往形成自我强化的价格螺旋。期权市场本可提供另一条路径——交易员购买价格保险而无需直接押注油价上涨——但过去流动性严重不足
。

　　过去十年 ，这一状况发生了根本性转变。以布伦特原油看涨期权为例
，2016年日均成交约2.5万手，目前已达20万手 ，近期峰值更高达55万手 。这一市场结构的改变
，大幅弱化了油价的自我强化螺旋机制
。

　　原因九：战争迷雾趋于消散

　　在1990至1991年海湾战争期间，市场情报的重要创新不过是架起卫星天线收看CNN的粗糙夜视画面 ，真实信息与谣言难以分辨。如今
，商业卫星图像已以合理价格普及，交易员得以近乎实时地观察战场动态 ，油轮追踪技术亦大幅改善 。当前油市更多地在信息驱动下运行，而非情绪主导的投机
。

　　原因十：高油价刺激其他地区增产

　　市场过于聚焦于波斯湾的产量损失
，而忽视了其他地区的显著增产。美洲大陆正迎来产量荣景：2025年至2026年二季度，美洲产量合计增加约每日200万桶 。据初步数据 ，巴西产量同比大幅增长20%
，刷新历史纪录；圭亚那和美国产量于4月亦双双创历史新高；加拿大产量表现强劲，委内瑞拉产量也在回升
。

　　诚然 ，这些增量仅为中东损失量的一小部分
，但在供需紧平衡的市场中，每一桶都举足轻重。